《中国工业经济》2016年第10期首篇发表了我院冯根福教授与西安电子科大郑冠群博士撰写的长篇论文（约2.8万字），该文主要分析和探讨了中国货币政策非对称干预资产价格波动的宏观经济效应。

【CIE•观点精粹】中国货币政策非对称干预资产价格波动的宏观经济效应

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中国货币政策非对称干预资产价格波动为何事与愿违

作者：冯根福，郑冠群

单位：西安交通大学经济与金融学院，西安电子科技大学经济与管理学院

原文刊发：《中国工业经济》2016年第10期，原标题为《货币政策非对称干预资产价格波动的宏观经济效应——基于分段线性新凯恩斯动态随机一般均衡模型的模拟和评价》。

近30年里，美国在1987年、2000年、2008年连续爆发了几次金融危机。以欧洲央行经济学家为代表的一批学者认为，美联储在历次金融危机前后利用货币政策非对称地干预资产价格波动，可能是造成上述危机产生的主要原因。中国自改革开放以来尚未发生过因资产价格泡沫破裂诱发的系统性金融危机，但这是不是意味着中国央行没有采取货币政策非对称干预资产价格波动呢？作者的答案是否定的。如果有，中国货币政策非对称干预资产价格波动有哪些特点，又会产生哪些宏观调控效应呢？如果中国过去采用的非对称干预资产价格波动的货币政策有许多潜在金融风险，那么中国未来干预资产价格波动的货币政策应做如何调整呢？作者主要对上述问题进行了深入分析和解答。

中国货币政策非对称干预资产价格波动吗？

作者指出，由于中央银行的偏好和货币政策目标中隐含了非对称性特征，即使不考虑金融危机的影响，中国中央银行仍然有利用常规货币政策工具非对称干预资产价格波动的动机。这种非对称性偏好和货币政策目标体现为：中央银行倾向于追求正的产出缺口和负的通胀缺口，而不是负产出缺口和正通胀缺口。例如，当中国结束长达30余年的经济快速增长期之后，中央政府曾提出“保8”、“保7.5”等经济增长的下限目标，而在以往超过10%的经济高速增长年份却从未提出过上限目标。中央银行的非对称偏好和货币政策目标最终又会反映为非对称的货币政策规则，而由于资产价格波动具有显著的顺经济周期特征、资产价格在货币政策传导渠道中充当了“放大器”的角色，货币政策对资产价格的干预模式也可能呈现出非对称性。最新的实证研究也证实：中国中央银行倾向于在资产价格下跌时进行货币政策干预，而在资产价格上涨时倾向于不干预。

中国货币政策非对称干预资产价格波动为何事与愿违？

作者在动态随机一般均衡框架下纳入非对称干预资产价格波动的货币政策规则，构建了一个分段线性的新凯恩斯主义的动态随机一般均衡模型，并在此基础上利用中国的现实数据进行参数校准、估计以及数值模拟。研究发现：中国中央银行采取的非对称货币政策干预模式会加剧经济系统的非线性特征，小幅放大产出扩张、抑制产出缩水，一定程度降低通货膨胀率；即使在不考虑经济的结构性失衡和金融风险的情形下，其推动经济繁荣、抑制经济衰退的效果也十分有限。换言之，非对称干预资产价格波动并不能很好地实现中央银行的货币政策初衷。

模拟结果还显示：非对称干预资产价格的货币政策会造成利率长期显著低于均衡水平。这一特征与全球主要经济体近20年来的实际经济运行状况非常吻合，也是所谓“大稳健”时期的典型经济特征。然而，近半个世纪的经济发展史和相关研究表明，利率长期位于较低水平存在一些隐患：一方面可能会导致道德风险问题，增大经济的系统性风险；另一方面可能会使利率逐渐降低至接近零利率水平，导致危机发生后宽松货币政策无法发挥预期效果。

中国货币政策应当如何干预资产价格波动？

中国如何避免重蹈美联储和美国金融危机覆辙呢？作者根据研究结论，结合中国实际，提出了下述政策建议：（1）中国中央银行应当避免过度依赖非对称干预模式，充分警惕非对称干预模式造成的潜在金融风险。在经济增速持续下行的背景下，中国中央银行具有强烈的保增长和稳定资产价格的动机，仍然可能会采用非对称干预资产价格的货币政策模式，但必须重点监测低利率环境下金融机构的风险承担行为和道德风险问题，加强窗口指导和金融监管。（2）长期来看，中国中央银行完善货币政策调控的基本方向应从非对称干预资产价格波动的货币政策模式向对称性干预模式转变。中央银行应在资产价格上涨过程中进行必要干预，以减轻资产价格上涨造成的信贷周期性扩张程度，加快利率回归稳态的速度。（3）中国中央银行应将货币政策调控、宏观审慎监管和微观审慎监管有机地结合。由于货币政策本身就有可能成为重要的内生性金融风险的源头，因此必须利用其他类型的外部监管来控制风险。